miércoles, 2 de octubre de 2013

VALORACIÓN DE EMPRESAS

Analicemos un poco más despacio cual es la mecánica que debemos realizar para valorar una acción.
Antes de nada indicar que (1) no sigo los denominados análisis técnicos basados en pintar rayas en un gráfico histórico de cotizaciones, (2) el valor de una acción en el mercado refleja lo que el consenso del mercado estima que va a hacer esa empresa en el futuro (3) que la determinación de los beneficios futuros que vaya a tener la acción se debe basar en el conocimiento detallado del negocio de la empresa, (4) que no hay una única manera de valorar el precio de una acción ni un único resultado “seguro” y (5) que aunque se tenga acierte en el análisis, el mercado puede tardar en darnos la razón por múltiples razones.
Así pues en esta entrada voy a explicar más detalladamente qué números hago para determinar si una hipotética acción está barata o no lo está. Antes de nada vemos unos pocos conceptos muy sencillos.
¿Qué es el PER de una empresa?
El PER de una empresa es el resultado de dividir el precio al que cotiza una acción entre el beneficio por acción; ó lo que es lo mismo, el número de años que deben pasar para que la empresa genere el mismo beneficio que el coste actual de la acción (si ambos estuviesen congelados, que no es el caso).
PER = (Cotización de la acción) / (Beneficio por acción)

Las acciones con PER más altos pueden parecer más caras que las que tienen PER más bajos; sin embargo lo normal es que esas diferencias tengan su explicación.
Un ejemplo serían las empresas cíclicas: en los momentos en los que están en crisis, el beneficio se desploma y cotizan a unos ratios PER altísimos (beneficio próximo a cero) o incluso negativos (al estar en pérdidas)… es decir que tenemos la cotización hundida, pero el beneficio más hundido aún… y sin embargo es cuando más barata está la acción.

También puede darse lo contrario, PER muy bajos debido a que el mercado estima que los beneficios van a caer y por tanto que el PER va a normalizarse.
El PER sólo es útil para comparar empresas del mismo sector y aún así hay que “cogerlo con pinzas”.
¿Qué es el Pay Out de una empresa?
Es el porcentaje del beneficio que la empresa decide repartir en forma de dividendo a los accionistas.
Pay Out (%) = (Dividendo por acción) / (Beneficio por acción) x 100

El Pay Out puede verse modificado por decisión del consejo de administración de la empresa, por ejemplo porque quieran realizar inversiones y prefieran recortar dividendo que pedir dinero a los bancos; ó por ejemplo por un beneficio extraordinario producido por una venta que les lleve a repartir puntualmente un dividendo extraordinario.
¿Cuáles son los beneficios y dividendos esperados durante los próximos años?
Esta es la pregunta clave que debe responder con acierto un analista. Todo lo demás es pura mecánica. Si respondemos a esta pregunta lo demás lo tenemos por simples fórmulas matemáticas.
Para responder a esta pregunta nos podemos ir a diferentes fuentes: los datos publicados por la propia empresa, informes de bancos o brokers, análisis estadísticos en función de lo que la empresa ha hecho en los últimos 10 años, análisis de asesores independientes, etc…
En los análisis que he publicado hasta la fecha, normalmente parto de la estimación del beneficio que da para el año en curso la propia empresa, o bien de los datos de la Organización de Consumidores y Usuarios.
Para la determinación de los beneficios esperados en los años siguientes suelo fijarme en lo que ha hecho la empresa desde el año 2000… y con todo eso me construyo un par de escenarios “probables” con lo que espero que haga la empresa los próximos 5 o 6 años.
Si nos columpiamos en los escenarios que construyamos, nos columpiaremos necesariamente en todo lo posterior. Acertar en la determinación de estos resultados futuros es lo más complicado de todo el proceso. El que sea bueno en esto será bueno en lo demás.
¿Cuál es la mecánica?
A partir de ahora lo más fácil. Veo qué inversión tengo que realizar hoy (el precio de la acción), veo lo que voy a recibir durante los siguientes años si se cumple el escenario que preveo (los dividendos), y supongo que vendo la acción al mismo PER dentro de esos 5 o 6 años (si supongo el mismo PER y he estimado el beneficio, tendré inmediatamente la cotización teórica).
Meto todo en la fórmula del TIR y listo.
Veámoslo con un ejemplo:
Datos de la empresa en el año de partida:
o   Empresa:                                                           TACHÍN.
o   Cotización actual:                                           10 €/acción
o   Beneficio ya obtenido en este año:       1 €/acción
o   Dividendo ya obtenido en este año:      0,3 €/acción
Por tanto podríamos hallar el PER actual de la empresa y su PayOut:
ü  PER = 10 € / 1 € = 10,0
ü  Pay Out = 0,3 € / 1 € x 100 = 30%
Ya vemos que la empresa TACHIN cotiza a un PER 10 y tiene un PayOut del 30%. Por tanto tendría en este año 0 el siguiente cuadro:

año 0
Cotización
10,0
Beneficio
1,0
Dividendo
0,3
PER
10,0
Pay Out
30,0%

Voy a suponer en el ejemplo que en el año 0 compraremos la acción, a final del año. Por tanto ese año no voy a percibir ese dividendo de 0,3€/acción. Únicamente pagaré a final del año 0 los 10€ que me cuesta cada acción.
Vayamos a ver el escenario del año 1:
Realizando sesudos análisis, consultando los datos públicos aportados por la empresa, viendo lo que ha hecho la empresa en el pasado en un periodo suficientemente amplio, etc… nos construímos el escenario del siguiente año y decidimos que es probable que los beneficios de la empresa crezcan a una tasa del 8% y que el dividendo, por ejemplo se eleve un poco más creciendo el 9%.
ü  Así el beneficio del año 1 sería = 1,0 € x 1,08 = 1,08 €
ü  Y el dividendo del año 1 sería = 0,3 € x 1,09 = 0,327 €
Vemos que por tanto que si se cumplen las previsiones que hemos hecho tendríamos un Pay Out  algo más elevado = 0,327 € / 1,08 € = 30,3%.
Y si suponemos que se mantiene el mismo PER podemos calcular cual sería la cotización esperada de la acción.
Cotización esperada = PER esperado x Beneficio esperado

Así la cotización esperada del año 1 sería = 10 x 1,08€ = 10,8€.
Como es lógico la cotización de la empresa ha subido exactamente el 8% que ha crecido el beneficio de la empresa. Elemental… siempre y cuando las condiciones externas no cambien.
Además la empresa nos para 0,327 €/acción que va para nuestro bolsillo.
Ya tenemos lo que ocurre el año 0 y el año 1:


año 0
año 1
Cotización
10,00
10,80
Beneficio
1,00
1,08
Dividendo
0,30
0,33
PER
10,0
10,0
Pay Out
30,0%
30,3%

Veamos los escenarios de los siguientes años:
Vamos con el año 2, 3, 4 y 5… y vamos a suponer que ese crecimiento del 8% en el beneficio se mantiene y que el crecimiento del 9% en el dividendo también se mantiene. Siguiendo los mismo cálculos y suponiendo que el PER sigue clavado en el 10…. tendremos el siguiente panorama:

año 0
año 1
año 2
año 3
año 4
año 5
Cotización
10,00
10,80
11,66
12,60
13,60
14,69
Beneficio
1,00
1,08
1,17
1,26
1,36
1,47
Dividendo
0,30
0,33
0,36
0,39
0,42
0,46
PER
10,0
10,0
10,0
10,0
10,0
10,0
Pay Out
30,0%
30,3%
30,6%
30,8%
31,1%
31,4%

Así al final del año 5 tendríamos la cotización de la acción en 14,69 €, con un beneficio esperado de 1,47 €/acción y un dividendo de 0,46 €/acción. Eso nos da el PER 10 que hemos supuesto inmutable (y que hemos empleado para calcular la cotización de la acción) y el Pay Out ha subido al 31,4% de los beneficios.
Calculemos ahora el TIR de la acción:
Pues bien vemos si compramos a principios del año 0 y vendemos al final del año 5 cuál es el flujo económico que supone para nuestros bolsillo (impactos fiscales y gastos de compra venta no considerados).
El año 0 pagaremos 10 € y no recibimos nada en dividendos (suponemos que se han distribuido antes de comprar la acción), por tanto tendremos un saldo negativo de -10,00€.
El año 1, 2, 3 y 4 no pagaremos nada y sin embargo iremos recibiendo los dividendos correspondientes.
Y finalmente el año 5 recibiremos el dividendo y además los 14,69€ por la venta de la acción. En total dicho año percibiríamos 15,15€.
Puesto todo en un cuadro sale lo siguiente:
año 0
año 1
año 2
año 3
año 4
año 5
Compra
-10,00





Dividendos
0,33
0,36
0,39
0,42
0,46
Venta





14,69
TOTAL
-10,00
0,33
0,36
0,39
0,42
15,15


Si lo pongo en un Excel y utilizo la función TIR seleccionando la fila “Total” me daría un TIR del 11,33%. Ese TIR viene a ser el 8% al cual estoy suponiendo que crece el beneficio año a año más el beneficio adicional que me da el dividendo.
¿Es mucho o poco el TIR que hemos obtenido?.
Pues dependerá de que me ofrezcan por ahí y de la fiabilidad que doy a mis previsiones de beneficios y dividendos de los próximos 5 años.
Si en el mercado nadie me da más del 2% anual y me fío mucho de mis números porque están apoyados por los números que da la propia empresa al mercado y que han cumplido año tras año… pues entonces concluiremos que el resultado es bueno.
Si en el mercado me ofrecen rentabilidades del Tesoro Público que ronda el 8% y la fiabilidad de mis números es mala debido a que la empresa ha presentado con anterioridad varios avisos de recorte del beneficio… entonces mejor mete el dinero en otra cosa.
Conclusiones:
La mecánica de cálculo del beneficio esperado en una acción es relativamente sencilla. Lo complicado es la construcción de un escenario futuro (beneficios y dividendos) que sea acertada y prolongada en el tiempo.
Adicionalmente y para completa la dificultad, indicar que también es complicado acertar con los productos que van a competir con nuestra acción y por lo tanto con los que tendremos que comparar mi TIR.
En los momentos álgidos de la crisis era normal ver a grandes empresas, absolutamente fiables dar rentabilidades por encima del 10% en renta fija corporativa… y a gobiernos razonablemente fiables ofrecer rentabilidades similares… eso hunde las bolsas no sólo por el coste que supone para las empresas su propia financiación, sino también porque para comprar valores particulares en ese contexto le vas a pedir al valor más de un 10% de rentabilidad ya que eso fue fácil sacarlo comprando simplemente obligaciones del Estado.
Igualmente un sector puede ponerse “de moda”, acudir dinero porque se prevea una mejora de expectativas para todo el sector y encarecerse el PER (lo que beneficiará a nuestra inversión) ó por el contrario “demonizarse” y tirar todos los precios del sector cayendo los PER y por tanto que te encuentres a final del año 5 con la empresa TACHIN con un PER 8 en lugar del 10 al que compraste… todo esto sólo lo podremos amortiguar con una adecuada diversificación.
Y… a pesar de que todo esté influido por los resultados futuros de la empresa, por los otros productos con los que compita mi inversión y por la especulación que ponga más o menos de moda la empresa y sector en la que esté emitido… a pesar de todo eso este método ayuda mucho a tomar decisiones prudentes que reduzcan nuestro margen de error.
Espero que os sea de utilidad.

5 comentarios:

Anónimo dijo...

Estimado inversor prudente,
ante todo agradecerte que compartas tus métodos de forma abierta, llevo un año en esto de la bolsa, y la sencillez con la que abordas aspectos tan complejos como la gestión monetaria y el análisis fundamental/rentista es espectacular y de gran ayuda. No tiene mucho que ver con el post pero, ¿donde puedo encontrar el numero de acciones de una empresa del dow jones 30 de los ultimos 10 años? (sí, hablo de intel) He visto las memorias anuales, pero solo encuentro dicho dato para el momento actual en yahoo finanzas.
Muchas gracias y sigue así

Anónimo dijo...

Si mis docentes, habrían tenido la mitad de facilidad para resolver mis dudas, la doble cifra no bajaria de mi expediente xD

Gracias, Iñaki

Anónimo dijo...

Buenos días, a la vista de como va su cotización, y para seguir aprendiendo, espero con mucho interés un estudio de coca cola.

El Inversor Prudente dijo...

Anónimo 1: desconozco don de se puede ver el número de acciones que ha ido teniendo una empresa a lo largo de los años.

Si lo quieres para ver splits y contrasplits es fácil verlo cuando se producen saltos drásticos en la cotización de dividir entre dos el valor en una sesión y similares.

Si lo quieres para valorar la empresa en priccipio no deberías necesaitarlos, ya que yendo a coges los beneficios POR ACCIÓN y dividendos POR ACCIÓN ya tienes recogido los posibles efectos de ampliaciones o disminuciones de capital.

Si lo quieres para ver el tamaño de la empresa y que no te metas en un chicharro demasiado arriesgado, te vale con el tamaño actual.

Dime para que lo quieres y quizás te pueda ayudar algo más.

El Inversor Prudente dijo...

Anónimo 2: gracias.

Anónimo 3: ya llegará Coca Cola. Es una empresa donde poner dinero que no quieras tocar en muuuucho tiempo. Creo que NO es para especular ni para estar nervioso... sino que el rendimiento te lo dará precisamente el saber que estás en una empresa que reflejará el crecimiento mundial... y que por tanto al no vender Hacienda no te cobra y lo que vayas sacando trabajará para tí en lugar de para Montoro.

Al estar tranquilo por ser tan sólida la empresa no necesitas vender... al no necesitar vender la magia del interés compuesto trabaja a tu favor.

De eso creo que va la fiesta en Coca Cola. Lo demás son números que ponen esto un poco más en bonito... pero números al fin y al cabo.