lunes, 17 de junio de 2013

VALORACIÓN DE BMW – parte 2

En la entrada anterior, veíamos que si BMW es capaz de mantener el crecimiento del beneficio que lleva en los últimos años nos podía suponer una rentabilidad del 18,4%. Igualmente veíamos que si hacíamos la valoración desde el punto de vista del propietario de la empresa obtendríamos un rendimiento inicial del 11,29% y una rentabilidad adicional sobre los beneficios retenidos del 16,23% anual.
Pero… ¿se vería igual de bonito en el año 2009 cuando los beneficios habían caído casi a 0?. Analicemos que es lo que veríamos si nos situamos en medio de una de las mayores tormentas que ha tenido BMW.
La cotización la teníamos por los suelos, sobre los 28€ y eso que había marcado mínimos de 17,1€… es decir, ya habíamos tenido un incremento de +63% en la cotización. Esta subida tenía sentido porque el mercado esperaba pérdidas cuando dicha valoración era mínima y luego se vio que la sangre no era tan fuerte como se preveía.
Sin embargo el año fue un desastre: beneficio de 0,31€/acción, dividendo de 0,30€/acción, es decir prácticamente todo el beneficio…

Vemos en primer lugar los números que podíamos ver entonces:

Dividendo
Beneficio
Cotización
2000
0,46
1,63
35
2001
0,52
2,77
38
2002
0,52
3,00
40
2003
0,58
2,89
31
2004
0,62
3,30
36
2005
0,64
3,34
37
2006
0,70
4,01
40
2007
1,06
4,78
45
2008
0,30
3,51
30
2009
0,30
0,31
28


Poniendo los datos en forma gráfica (beneficios y dividendos en la escala de la izquierda y cotización media anual – un poco “a huevo” – a la derecha queda lo siguiente:

Valoración como “rentista” – estricta.
Si aplicásemos de forma estricta la metodología explicada en la anterior entrada veríamos que en estos 9 años, BMW ha pasado de un beneficio de 1,63€/acción a uno de 0,31€/acción… es decir que se ha reducido el beneficio a razón de una tasa compuesta del -16,8%.
Lo mismo se podría decir del dividendo… ha pasado de 0,46 €/acción a 0,30 €/acción… es decir una reducción a razón de una tasa compuesta del -4,6%.

Así que si aplico estrictamente estos ratios al beneficio y dividendo del último año saldría un desastre:
Crecimientos
Compuesto
2010
2011
2012
2013
2014
Beneficio
-16,8%
0,26
0,22
0,18
0,15
0,12
Dividendo
-4,6%
0,29
0,27
0,26
0,25
0,24


Y el flujo de caja sería el siguiente:
Flujo caja
2009
2010
2011
2012
2013
2014
Compuesto
-27,70
0,29
0,27
0,26
0,25
11,41


Con una TIR del -15,2%... toda una ruina.
Sin embargo esta valoración es irreal… irracional… ¿se iban a dejar de vender BMWs?. Las previsiones de la empresa eran optimistas, la marca tenía una notoriedad mundial tremenda, compite en el sector del lujo… el que mejor aguantaba la crisis… las ventas fuera de Europa iban bien y creciendo…
Valoración como “rentista” – valores medios.
Las razones cualitativas hacían aconsejar que previésemos un escenario en el que por lo menos el beneficio a considerar en 2010 fuese la media de los últimos 5 años… unos modestos 3,19 €/acción… y un crecimiento del beneficio equivalente a la mediana de los últimos 9 años (mediana del crecimiento desde el 2001 hasta el 2009)… es decir un 8,3% de crecimiento anual del beneficio.
Exactamente igual hacemos para los dividendos… un dividendo de 2010 igual a la media del de los últimos 5 años, es decir, 0,60 € acción. Y un crecimiento del mismo igual a la mediana de los últimos 9 años, es decir, un 6,9%.
No es un escenario descabellado. Es más es un escenario de recuperación mediocre, ya que salvando la crisis del último año, para obtener un resultado inferior al que fijamos como beneficio para el 2010 (3,19€/acción) tendríamos que remontarnos hasta el año 2003.
Sin embargo con ese escenario de recuperación mediocre nos saldrían los siguientes flujos de caja:
Flujo caja
2009
2010
2011
2012
2013
2014
Mediana
-27,70
0,64
0,69
0,73
0,78
53,01


Y eso es equivalente a una TIR del 15,6%.
Conclusiones de BMW en 2009:
En una empresa cíclica como es BMW (aunque menos cíclica que otras automovilísticas precisamente por su condición de “alta gama”), aplicando un escenario en el que tasemos la empresa de forma matemática estrictamente considerando los resultados cortoplacistas del año en cuestión… nos sale un resultado desastroso con el que no invertiríamos nunca.
Y eso nos habría llevado a perdernos la gran subida desde los ya de por sí altos 28 € a que cotizaba a finales del 2009 (recordemos que llegó a 17€)… hasta los 70€ a los que cotiza en la actualidad.
En cambio aplicando un escenario de recuperación mediocre basado en los promedios de los últimos años, y en una tasa de crecimiento promedio también de los últimos años… sí que sale una TIR atractiva.
Aplicación de la lección a BMW en 2013:
Vemos como el beneficio que estimemos que vamos a tener es lo que en la entrada anterior definíamos como “la madre del cordero”. Si nos columpiamos es el beneficio obviamente nos columpiaremos en la cotización y en la rentabilidad.
¿No estaremos en la actualidad considerando un escenario futuro demasiado positivo para BMW?. En la valoración de la entrada anterior partíamos de un beneficio record de 7,90 €/acción y un crecimiento anual estimado del 12,9%.
Quizás sería más acertado hacer de nuevo una valoración basada en valores promedios de los últimos años para “moderar” nuestro quizás excesivo optimismo actual.
Poniendo el promedio de los resultados de los últimos 5 años (incluye el fatídico 2009) y la mediana de crecimiento del beneficio y dividendos desde el año 2000 nos saldrá una TIR del 8,1%.
Así completamos la valoración de la anterior entrada mediante 3 escenarios:
·         Escenario optimista con el beneficio actual y la tasa de crecimiento compuesta de los últimos años: sale una TIR del 18,4%.
·         Escenario promedio con el beneficio promedio de 5 años y la mediana de crecimiento de los últimos 5 años: sale una TIR del 8,1%.
·         Escenario como propietario: sale un rendimiento inicial del 11,29% y una rentabilidad adicional sobre los beneficios retenidos del 16,23% anual.
En cualquiera de los tres escenarios sale que BMW es una buena acción que merece ser tenida en cuenta. Lo complicado era verlo en el 2009… cuando no sabíamos que teníamos por delante una recuperación de más del 100% del valor.
Por cierto que Intel hoy se me parece bastante a BMW en el 2009… hasta la próxima.

Ah… y como dicen los “disclaimer” de los “analistas” esto no es una recomendación de compra ni nada que se le parezca. Cada uno es mayorcito de hacer lo que estime oportuno con su dinerito.

3 comentarios:

Enrique dijo...

Buenas,

me gustaría poderte comentar algo por privado pero no encuentro tu email.

¿Me lo puedes facilitar?

Gracias.

Anónimo dijo...

Puedes escribirme a: elinversorprudente@gmail.com

El Inversor Prudente dijo...

He puesto el mail ya en el blog a la derecha para que se vea bien. Gracias,